この記事のPDFバージョンをダウンロードするにはここをクリックしてください
2019年を開始するための興味深い議論は、ベンチャーキャピタルからの資金調達の概念をますます拒否するスタートアップの傾向を議論したニューヨークタイムズから来ました。このような投資には、急速な超成長を達成し、実際に必要な額よりも多くの資金を調達するという明白な圧力が伴うという考えがあります。これは、素晴らしい「フォアグラ効果」と呼ばれています。
時期尚早のスケーリング：需要主導の成長ではなく、需要を見越して成長します。 –ジム・ピトコフ
この嫌悪感にはメリットがあります。StartupGenomeReportによる、スタートアップの失敗に関する最も包括的な事後調査の1つは、3,200のスタートアップ全体で、時期尚早のスケーリングが失敗の主な理由であることがわかりました。高成長の新興企業の74％は、スケーリングが速すぎるために否定し、初期段階で必要とされたよりも2〜3倍多くの投資資本を受け取った新興企業もそうしました。
個人的には、リスクの高い新興企業にシードキャピタルを投資するという追求が、欺瞞として突然打ち切られたとは思いません。どちらかといえば、交渉のダイナミクスは近年より公平になっています。投資家はある程度の利益を期待するのが普通であり、起業家は注意を払う必要があります 彼らがテーブルに置くべき証明的な食べ物を持っているという現実に。 教育と期待の管理が重要です 募金活動者が私にアドバイスを求めるときはいつでも、ベンチャーキャピタル法の評価式を学び、ゴールポストが頭上に置かれているのを鮮明に確認できるように指示します。
しかし、親しみやすさが軽蔑を生んでいる場合、それについて何ができるでしょうか？
収益ベースの資金調達は、初期のシード資金調達を調達する必要があるが、ビジネスの将来の道筋を自分の意志で計画したい創設者への救済策として、NYTの記事に記載されています。これに注目した投資家の中には、Indie.vcとEarnest Capitalがあり、後者はSEALと呼ばれるメモの形式を使用しています。
このような投資の条件の概要は次のとおりです。
これは興味深いコンセプトであり、隠された意図がないように見えます。また、慈善団体やマーケティングの仕掛けとして皮肉屋が肩をすくめることができるものでもありません。このように投資する人は、おそらくリターンを探すことよりも高い目的に駆り立てられていると思いますが、この種の投資の人気を高めるには、初心者で公平な投資がそのリターンの可能性を確信する必要があります。
次の質問に答えて、この記事でやりたいことです。
ベンチャーキャピタルのポートフォリオ戦略について話し合ったとき、3つの主要なテーマは、1）新しい概念を評価する際にトレンドに逆らうこと、2）すべての投資を単独で扱うこと、3）成功し始めたものに失敗することでした。ここで、これを再検討して、ポートフォリオ管理の角度を深く掘り下げ、幅広い投資の選択肢にわたって魅力的なポートフォリオのリターンを得ることができるかどうかを確認したいと思います。
有名なCorrelationVenturesのデータに戻ると、\（n \）回投資して期待される結果を受け取った場合に、架空のベンチャーポートフォリオがどのように機能するかを確認できます。
これを明確にするために、私は次の仮定をしました1）管理手数料を無視します2）複数の括弧の中央値を使用します3）それがインデックスであり、部分的な投資を行うことができると仮定します4）控えめな50倍でファットテールを閉じます（ベンチャーリターンのメリットは理論的には無限です。Googleは初期の投資家に10,000倍のリターンを購入しました）。
このファンド（「ベンチマーク」）からのマルチリターン（「DPI」）は2.16倍になり、これは2倍になり、元の投資資本に応じて変化します。投資家へのリターン全体についてVCファンドがベンチマークすべきものに関しては、一般的に言えば、3倍および/または20％のIRRは立派な目標と見なされます。私たちの場合、控えめな50倍の「ユニコーンブラケット」の重み付けには、全体的な収益に対して20ベーシスポイントのデルタがあります。したがって、他の変数が一定のままである場合、このポートフォリオを3倍にするために、「ホームラン」で260倍のリターンが必要になります。
ベンチマークポートフォリオを見ると、望ましい出口リターンの倍数ではすでにアンダーパフォームしていますが、時間価値ベースでは、リターンをより早く実現する場合、20％のハードルを満たすことができます（すべてのリターンが同じ年）。
私たちのベンチマークは、目標の3倍ポートフォリオより2つ少ない20％のIRR目標を達成するために4年を必要とします。今回のプレッシャーファクターは、起業家が投資家から規模を拡大するプレッシャーを受ける理由を示しています。ファンドの法的寿命は有限であり（ほとんどの場合最大10年）、この期間内に、投資はより速い軌道で成長して複数ベースの評価を増やし、流動性を実現するために売却または公開する必要があります。
時間はあなたの敵です：ポートフォリオ企業は常に2倍の資本と2倍の時間がかかります。初期段階の企業が計画どおりにマイルストーンを達成することはめったになく、常に予想よりも早く現金を燃やします。 –マヘンドラ・ラムシンガニ
これは狭いウィンドウであり、長期化すると、流動性の低い証券をLPに譲渡したり、流通市場でヘアカットで販売したり、実際に儀式用の価格でスタートアップに戻ったりするという厄介な状況で終わる可能性があります。
起動失敗率が2/3マーク前後で推移しているため、小さなヒットをスコアリングして合計3倍のリターンを形成することは非現実的と見なされます。投資家は大きな勝利を収めようとする自然な本能と野心を持っており、実際には、投資が行われると、その運命はとにかく彼らの手に負えなくなります。以下のマトリックスは、かなりのポートフォリオ収益を得るためにユニコーンハントを行う必要があることを示しています。投資の70％が失敗した場合、合計3倍に達するには残りの10倍が必要です。
（終わりのない）野球の比喩を続けるために、ポートフォリオ全体でより丸みを帯びたリターンを目指す「長打率」を目指すことは、後期のベンチャーキャピタル（大まかにグロースエクイティと呼ばれる）でより可能です。この時点で、船は広大でクルーズコントロールされています。それをコースから外すのは、めちゃくちゃにするのが非常に難しいことです。その後、この段階での収益は、リスクが減少するため、複数の範囲が狭くなりますが、収益の分散が少なくなり、最も重要なことに、故障率が低くなります（29％）。
したがって、後でリスクの少ない資産に投資すれば、平均を再生することが可能です。それでも、初期段階のベンチャーキャピタル投資では、スタートアップの結果は非常に不安定であるため、ほとんどの投資家が、生存者全体を管理するよりも1つの50倍以上のユニコーンを見つけることに集中する方が簡単だと言うのはばかげたことではありません。>7倍の混合リターンに。
高い故障率が問題です。どうすればこれを軽減できますか？
Indie.vcの収益ベースの資金調達構造に関するオープンソースの法律の規則の私の解釈を使用して、潜在的な結果の次の決定木を提示しました。ノードが1つしかない従来のベンチャー投資とは異なり、この収益ベースのモデルは、スタートアップが追加の資金調達ラウンドを調達するかどうかの最初のノードによって決定される、さまざまな財務シナリオを生み出します。
これは興味深いことです。3つの潜在的な経済的利益源があるからです。
さて、理論をカバーしたので、これが実際にどのように機能するかを見てみましょう。
収益ベースの資金調達は、投資された企業が返済する能力を持っている場合にのみ機能します。投資の最大3倍を返済することは困難な見通しであるように思われるかもしれません。また、それはフリーキャッシュフローの機会費用の使用と見なされる可能性があります。そのため、このような資金調達は、スタートアップがすでに収益を上げる立場にあり、ある程度の猶予期間があり、法外な返済の「削減」がない場合にのみ実際に機能します。
業界の何人かの友人にこれを話したとき、私は、主に「スタートアップは投資の3倍をどのように返済するのか？」という言葉に沿って笑いました。これはおそらく、収益を上げることが奇妙な希少性に追いやられてきた私たちの時代についてもっと語っています。
ここではいくつかの計算が行われており、見返りの期待と収益がこれを決定する重要な要素であるため、初期投資は必須 現在のARRに比例する許容可能な大きさを持っています。以下の式は、完全なペイオフシナリオの詳細を示しており、\（n \）を解くと、完全な収益を実現できる時期の初期見積もりが得られます。（m =猶予期間の終了）
\ [\ overset {n} {\ underset {i =m} {\ sum}} \ left（revenue_0 \ cdot \ left（1 + g \ right）^ m \ cdot cut \ right）=ハードル\cdot投資\]ペイオフをより適切に視覚化するために、次の仮定に基づいていくつかのシナリオをモデル化しました。
ご覧のとおり、このようなシナリオでは、投資は約8年の中央値の時間枠内で快適に返済され、カット範囲は5％または10％の間に約1年の差があります。これは保守的なシナリオですが、クローズドエンド型ファンドの存続期間内に収まるタイムスケールを持つシナリオです。
どちらかといえば、これは収益と複利の力を示しており、初期MRRの4,167ドルは、10年の時点で約720,000ドルに達します。これは、そのようなパラメータ内で450,000ドルの返済がいかに簡単に可能であるかだけでなく、わずかな時間と忍耐力で中小企業がいかに儲かる企業に成長できるかを示しています。猶予期間も完全に調整されています。これは、最初の2年間は、収益成長の完全な複利効果がまだ有効になっていないため、ここで削減を請求しても重要ではない効果があるためです。
方法を見てきました 収益ベースの資金調達でお金を稼ぐことができますが、今度は何を見てみましょう。 あなたが作ることができます。
意思決定ツリーの結果に関するCorrelationVenturesの収益データを使用することで、収益ベースの資金調達の収益シナリオをモデル化して、「ベンチマーク」と比較できます。この場合、2回目のラウンドを引き上げたため、リターンキャップとして3倍、エクイティに直接換算する比率として48％を使用しました。
最初の結果は興味深いものでした：
このシナリオでは、収益ベースのポートフォリオは1.70倍を返します。これは、ベンチマークのリターンを0.46倍下回っています。不足はポートフォリオの収益-返済側の上限付きリターンに起因するため、これは予想されることです。ポートフォリオのこちら側で受け取った3倍以上の唯一の利点は、元本の返済後に残っている10％の残存エクイティポジションです。
これらのリターンの時間価値を見ると、収益ベースの資金調達は、返済された元本部分からの早期のキャッシュインフローを受け取った効果により、テールのベンチマークに収束するより平坦な曲線を持っています。返済上限を変数として使用してベンチマークの「損益分岐点」を見つけることはほとんど意味がありません。上限を段階的に増やすと、ポートフォリオの低いリターンブラケットが効果的に「最大化」されるためです。どちらかといえば、3xはすでに最適です。これは、障害がすべて返済できることを保証するためです。
これにより、定量的な角度が得られ、収益ベースのリターンは、従来のベンチャー投資スタイルよりも理論的に低いと結論付けられます。 しかし、ここで遊ぶには興味深い時間価値のあるお金の要素があり、さまざまな種類の投資成果の可能性があることにも疑問が残ります。
0x取引の失敗率を下げるのに役立つ可能性のある収益ベースの資金調達の特性については、いくつかの既知の未知数があります。返済された投資に上向きの取引が制限されているため、失敗した取引の数を明らかに軽減することが、ポートフォリオの収益を最大化するために焦点を当てるべき領域です。
一部のVCファンドは、より多くの打席を与えるために、実現したリターンを新しい投資に再配置することが許可されています。クローズドエンドの「従来の」ファンドシナリオでは、IPOまたはM＆Aからのみ到着するキャッシュインフローの時間的制約により、このような機会のウィンドウは狭くなる可能性があります。これは通常、発生するまでに時間がかかります。
これまで見てきたように、収益ベースの資金調達構造の場合、元本返済スケジュールにより、より多くのキャッシュインフローシナリオがあります。これらが発生し始めると、ファンドマネージャーは、少しずつではありますが、定期的に資本の流入を経験します。
このお金を再び機能させる可能性は明らかです。収益ベースのファンドの基本シナリオに戻ると、その収益の0.55倍は元本の返済によるものです。この資本を再度投資すると、1.7倍の乗数効果が再現されるため、目標到達プロセスに利益を取り戻すと、ポートフォリオ全体に0.93倍の利益が追加され、総利益は2.63倍になります。
次のUber/Airbnb / WeWorkを探していないというテーマで投資すると、実際には投資家は未開拓で愛されていない実行可能なビジネスの世界にさらされる可能性があります。
私は定期的にリモートで作業し、eコマース、コンサルティング、SaaSなどの分野でリモートマイクロビジネスを成功させている起業家とパスを横断しています。彼らは超成長を望んでいないかもしれませんが、企業は通常、より測定された期待、MVPの喧騒、およびよりスリムな運用の組み合わせを通じて、最初からキャッシュフローを生み出します。
ここで何に投資するかについての手がかりを与える定量的データは、設計上、あまり資金を調達していない自立した企業が脚光を浴びない傾向があるため、注意が必要です。しかし、主要なスタートアップの業種を見て、調達した資本の中央値を収益の中央値にプロットすると、いくつかの手がかりを得ることができます。見て、外れ値を取り除きましょう。
カーシェアリングだけでも驚くことではありませんが、ペットのテクノロジーは驚くほど儲かる業界です。次に、軸の下部、特に、調達額が200万ドル未満で、収益の中央値が100万ドルを超える軸を掘り下げると、ここでどのセクターが機能するかを検討し始めることができます。
これは非常に異なる業種のグループであり、スタートアップの「ストルワート」として分類できるものもあれば、ナノテクノロジーなどのニッチなものもあります。この選択からいくつかの結論を引き出すことができれば、これらはリピート購入の可能性を持つ業種であるということです。 、大きな市場規模 、そして贅沢よりも必要性の側にもっと 。
すでに述べたように、取引を買い物したり投資家の間で選択したりできる起業家に向けた交渉のレバレッジが一般的に増加しています。さまざまなチャネルを利用したり、インテルをプールしたりする方が簡単です。実行の実績や目に見える牽引力をすでに持っている人は、通常、ケーキを持って食べることができます。
収益ベースの資金調達など、起業家により多くの柔軟性とオプションを与える資金調達のモデルは、彼らのレーダーに現れ始めます。これにより、理論的には適切なファンドマネージャーを山の前に移動させて最良の取引を行うことができます。これらのA+演算子を、超成長を求めていないよりスリムで系統的なタイプとブレンドすると、ポートフォリオ構成の非常に興味深いダイナミクスが残る可能性があります。
Indie.vcが3年前に開始されたとき、それは主にベンチャーキャピタルの拒否から、週に2つか3つのアプリケーションを見ました。今では、週に10件ものアプリケーションを取得しています。そのほとんどは、ベンチャーキャピタルを調達できるが、調達したくない企業からのものです– Bryce Roberts、Indie.vc
投資は、そのようなコホートの複数の曲線を返し、結果のより正規分布に一致する可能性があります。これに関するデータはありませんが、メリットがあるのは前提です。考えるべきいくつかの食べ物として：収益ベースの資金調達ポートフォリオの基本シナリオでは、0-1xと1-5xのシナリオの確率が切り替わり、他のすべての仮定が残っている場合、ポートフォリオ全体のリターンは切望された3xに達します。
運用面では、収益ベースの投資ビークルを運用するには、収集と会計に関してより実践的な要素が必要になります。明らかに、それは物理的な収集エージェントなどを備えた従来のローンの本のようには実行されません。私が集めたものから、返済は穏やかに処理され、延滞は執行吏を呼び出すように指示されて、介入して支援を提供するための琥珀色のライトのように扱われます。しかし、それにもかかわらず、この方法で投資することは、ファンドにより多様なキャッシュフロープロファイルを提供し、それは管理するためにいくらかのより重い運用上の持ち上げを必要とします。
また、ファンドのポジショニングと実行可能性の観点から、LPへの売り込みは難しいかもしれません。初心者には、慈善活動や野心的な投資などの投資を組み立てることができますが、どちらも真実ではありません。したがって、この投資がターゲットとする魅力的なサブセグメントである理由を明確に詳しく説明する必要があります。したがって、なぜこの記事を書いたのですか。
また、人生の冷酷な現実の中で、近道を探している人が常にいて、一部の起業家は、収益ベースの資金調達の中に埋め込まれたプットオプションを裁定しようとするかもしれません。パーカーに身を包んだオオカミは、言うまでもなく、資金が確保されるとすぐに姿を消し、より超成長に焦点を当てたものとして復活する持続可能な事業計画を前提として立ち上がる可能性があります。
収益ベースの資金調達は、新しいマネージャー、または別の視点に駆り立てられたマネージャーが新しいニッチを追い詰める機会を提供します。これがうまくいくと思う投資家のタイプは次のとおりです。
ですから、マスコミを取り上げてください。ベンチャーキャピタルのポートフォリオ戦略は、実際には本塁打のゲームであり、変化しているようには見えません。どちらかといえば、歪みはさらに歪んでいるように見え、さらに大きな取引と大きな資金があります。
しかし、この文化は、商業的に実行可能な企業を構築したいが、時期尚早のスケーリングのリスクを伴う超成長モデルではないチェーンの一部を疎外しました。ベンチャーキャピタルに代わる資金が不足しているため、多くの起業家は最終的に後悔することになったものにサインアップすることになりました。
しばしば悪意のある「友人、家族、愚か者」のラウンドは、純粋に信頼/血統の絆で、リスクのあるベンチャーに初期のシードキャピタルを提供するという目的を何世代にもわたって果たしてきました。一部の人は、利子が付いていない非公式のローンを通じてこれを行います。寛大さとストア派の両方のこの兆候は、起業家の目には、他人のお金を使う「家に帰る」タイプの投資家に利益を提供するよりも、その金銭的義務をはるかに重要にすることがよくあります。
おそらく、収益ベースの資金調達は、2つの間の幸せな中間点であり、目標は、立派な経済的利益と自治への復帰のインセンティブです。